sábado, 1 de dezembro de 2012

Será que a Troika ajoelhou aos pés da falhante Grécia?

A Grécia está à rasca.

O défice continua descontrolado, o desemprego está acima dos 25% e as contas externas estão negativas. Mas, estranhamente, a Troika esteve lá e não disse coisas muito negativas. Não só desbloqueou uma verba de 31.5 mil milhões € como estendeu o prazo do resgate em 15 anos (para mais do dobro, quase 30 anos) com um período de carência onde só serão pagos os juros de 10 anos.
Será, como dizem os nosso esquerdistas, que a Troika foi derrotada pela agressividade da Grécia e que o Passos Coelho deveria seguir esse caminho  ou os gregos estão a fazer o seu trabalho?

Os juros da dívida grega têm descido.
Depois de atingir 30%/ano em Junho 2012 (as obrigações a 10 anos estavam a ser transaccionadas a 10% do valor nominal), foi descendo até 0s 16.131%/ano de ontem (as obrigações a 10 anos estavam a ser transaccionadas a 33% do valor nominal).
Em 5 meses, as obrigações gregas valorizaram 230%.
Isto deveria traduzir que a Grécia vai no bom caminho mas, se acreditarmos no que ouvimos na comunicação social, não é isso que parece estar a acontecer.

Lentamente, a Grécia está a fazer o seu trabalho.
Em câmbios fixos (como acontece a quem pertence à Zona Euro), o ajustamento da economia faz-se pelos custos do trabalho (no caso grego e nosso, pela diminuição) e pela consequente diminuição dos preços face ao exterior (o que aumenta as exportações e diminui as importações).
E a OCDE aponta que os custos do trabalho reais gregos estão a diminuir desde princípios de 2010 cerca de 7%/ano (ver, Fig. 1). Em pouco mais de 2 anos, os custos reais do trabalho (corrigindo da inflação da Zona Euro), diminuíram mais de 15%. 
Pelo contrário, Portugal não corrige (está praticamente ao nível de Jan 2008) e a Espanha mantém-se ainda 4% acima dos custos de Jan 2008.

Fig. 1 - Evolução dos custos reais do trabalho relativamente a 2008 (dados: OCDE e BM, cálculos e grafismo do autor)

O nível geral de preços na Grécia relativamente à média da Zona Euro estão acima do nível de Jan 2008 mas estão (finalmente) a cair cerca de 1.5%/ano (ver, Fig. 2).
A Irlanda recuperou completamente a sua situação financeira porque os preços desceram, relativamente à média da Zona Euro, 8%. Os nossos preços só (ou já?) desceram 3%.

Fig. 2 - Evolução dos preços relativamente a 2008 (dados: OCDE, cálculos e grafismo do autor)

Nos fundamentais, a Grécia vai no bom caminho.
E a duplicação do apoio da Troika é o reconhecimento de que, mesmo refilando, a Grécia está a ir no bom caminho.
É pena as pessoas em Portugal, principalmente os comentadores de política económica que aparecem em todos os meios de comunicação social, não pegarem nos fundamentais da Irlanda e dizerem ao nosso povo que a solução passa obrigatoriamente por aí:

Descer custos do trabalho (menos salários e maior horário) leva à redução dos níveis de desemprego e torna possível haver uma

Redução dos preços relativamente aos nossos parceiros da Zona Euro que permite aumentar as exportações e induz uma diminuição as importações.

Mas isso vai acontecer na mesma.
Por causa da taxa de juro ser outra variável (além dos custos do trabalho e preços relativos) que equilibra a economia. Mas tem um efeito negativo de fazer aumentar o desemprego.

Qual será o impacto da duplicação do prazo?
É outro resgate quase igual (ligeiramente melhor) ao que está actualmente em vigor mas negociado para ter início e 2025 e durar até 2040.
Como a Grécia (e Portugal) nos próximos 15 anos não conseguiria gerar recursos para amortizar ós empréstimos da Troika, o melhor que conseguiria fazer era refinanciar esses pagamentos à taxa de juro do mercado de dívida. O melhor estimador para esse mercado é o "mercado secundário" onde, para um prazo de 30 anos, estava na primeira metade de Nov2012 nos 15%/ano.
Então, dado o diferencial entre a taxa de juro de mercado e a taxa de juro do resgate, duplicar o prazo tem um impacto muito significativo na quantidade de dinheiro que as instituições europeias estão, implicitamente, a oferecer à Grécia (e a Portugal).

Há um perdão de 73%.
Comparando com essa taxa de juro de mercado, no plano anterior, por cada 100€ de dívida actual, a Grécia teria que pagar 46.6€.
Agora terá que pagar apenas 27.3€.
Mas, tecnicamente, a Grécia vai pagar tudo o que deve mas é apenas de fachada pois, em termos económicos, só vai pagar 27.3%.

É estranho mas faz lembrar a história do Salazar.
Que prometeu à Nossa Senhora de Fátima que, se curasse a vaca que estava doente, vendia-a e dava o dinheiro a obras de caridade.
A vaca ficou boa mas a forretice do Salazar não permitia o cumprimento da promessa. Para não deixar de cumprir com a sua palavra, foi para o mercado com a vaca (pela qual pedia 10€) e uma galinha (pela qual pedia 500€).
O problema é que só vendia a vaca a quem também lhe comprasse a galinha.
O valor da dívida, a taxa de juro e o prazo funcionam da mesma maneira.
Pode-se perdoar a dívida cortando no seu valor ou na taxa de juro (abaixo do valor de mercado).
Quando a taxa está abaixo do valor de mercado, a extensão do prazo também reduz o valor real da dívida.

Vamos ver o impacto no caso português
Em princípio, esta extensão do prazo (e redução da taxa de juro de 3.20%/ano para 3.09%/ano) só se aplica a parte do pacote financeiro (1/3, 26 mil milhões de €) do FEEF - Fundo Europeu de Estabilidade Financeira (European Financial Stability Facility - EFSF). Neste caso, as novas condições à taxa de mercado da primeira quinzena de Nov2012 (7.89%/ano, bloomberg) traduzem  uma poupança, em termos actualizados, de 4750 Milhões €. Assim, traduz-se numa poupança de 18% da nossa dívida.
Para os valores de mercado, o resgate actual traduz um "perdão" de 28% da nossa dívida e com as novas (futuras) condições o "perdão" aumenta para 46.6% da dívida. Podemos ver na Fig. 3 que os pagamentos são muito adiados e reduzidos.

Fig. 3 - Evolução dos pagamentos a efectuar pelo resgate de 26MM€ (Cálculos e grafismo do autor)

O nosso plano de resgate traz ganho por adiar os pagamentos a uma taxa de juro muito inferior à de mercado o que faz, globalmente, diminuir os encargos do plano de resgate.

Fig. 4 - Alterações dos pagamentos do resgate de 26MM€ (Cálculos e grafismo do autor)

Respondi a umas questões do Tiago Figueiredo Silva (jornalista)

Fig. 5 - Saiu um parágrafo meu e a minha foto à beira de dois gigantes da comunicação social

O presidente do Eurogrupo anunciou que Portugal e a Irlanda vão ter acesso a uma redução de juros e das comissões pagas pelos empréstimos do FEEF, a um extensão das maturidade dos empréstimos do FEEF em 15 anos e extensão do período de carência dos juros em mais 10 anos.

1. Em termos práticos, quais as vantagens para Portugal? Porquê?
Portugal (e outros países) endivida-se sabendo que até ao fim do prazo não é capaz de gerar recursos suficientes para amortizar o capital. A esperança é conseguir refinanciar a dívida vencida continuamente.
O acordo sobre a extensão do prazo é a materialização da certeza de que Portugal apenas atingirá o objectivo dos 60% da dívida pública daqui a cerca de 30 anos. Se numa primeira fase as instituições que nos estão a resgatar pensaram que os problemas dos países sob resgate eram apenas de credibilidade de curto prazo, hoje já têm a consciência que sofremos de problemas económicos estruturais que precisam de tempo para serem corrigidos.
A actual taxa de juro (abaixo do 3.5%/ano) já é uma taxa muito baixa se recordarmos que nos primeiros anos do euro, 1999 - 2003, Portugal tinha bom rating e pagava uma taxa média a 10 anos de 5%/ano.

2. É possível quantificar o que estas medidas vão representar para Portugal? (poupanças, etc…)
A descida da taxa de juro tem um efeito positivo directo (uma descida de 0.1 pontos percentuais induzirá uma poupança de 78 milhões€/ano). Mas, se Portugal conseguir uma taxa de juro de 3%/ano, a previsão de que Portugal apenas conseguiria re-financiar os 78MM€ do resgate no mercado a uma taxa média de 5%/ano indica que estas alterações das condições da ajuda representam, em termos actualizados, uma poupança próxima dos 10 mil milhões €.
  
3. Esta redução dos juros e das comissões terá um efeito significativo ou não representa um montante relevante para Portugal?
Além do efeito directo nos encargos do Estado, tem também um efeito indirecto de tornar a nossa economia mais credível o que diminuirá o custo do financiamento de toda a economia. Sabido que o total do endividamento externo português é próximo dos 400 mil milhões de €, uma possível redução transversal de 1pp na taxa de financiamento externo, traduzir-se-á numa poupança anual de 4000milhões€.

4. Em conclusão, o que ganha Portugal com estas medidas anunciadas?
É a oferta da oportunidade de Portugal e demais países resgatados recomeçarem de novo. Agora, Portugal tem uma década livre para, sob observação dos nossos parceiros, se concentrar nas reformas estruturais necessárias para equilibrar as contas externas e anular o défice público preparando, nas décadas seguintes, a resolução definitiva do problema da nossa (in)sustentabilidade.

A grande capacidade dos jornalista é a capacidade de sinteze dos materiais ao espaço disponível que é sempre muito limitado. Neste caso, o Tiago conseguiu retirar das minhas 336 palavras as 30 palavras mais complementares (e informativas) à notícia principal.

Pedro Cosme Costa Vieira

4 comentários:

JS disse...

Onde estão as mamas? Eu só venho cá para ver fotos de mamas...

Diogo disse...

Parabéns por ter aparecido no Diário de Notícias.
Acho que já era tempo do Professor ter uma coluna semanal num dos grandes jornais portugueses ;-)

Hugo C disse...

Caro professor,

Gostaria de partilhar uma noticia que relata dados do INE sobre as condições de trabalho em Portugal.

Julgo que esta noticia, que na verdade não nos diz nada de muito novo, obriga-nos a reflectir sobre a possibilidade de levar a cabo mais cortes.

Na minha opinião, a existir cortes estes devem ter como foco a criação uma sociedade mais equalitária e saudável, sendo necessário para isso combater a escandalosa corrupção que se vive e sempre viveu em Portugal e simultaneamente protegermo-nos de uma Europa que ainda não sabe o que quer e que pode estar a precisar de viver à custa dos "pobrezinhos".

http://www.publico.pt/economia/noticia/mais-de-metade-da-populacao-activa-e-precaria-ou-desempregada-1575753

Unknown disse...

Caro Professor,

gostaria que explicasse porque é que os custos de trabalho em Portugal estão a aumentar - segundo o gráfico que apresentou - quando se verifica que os salários estão cada vez mais baixos, nem que seja pelo aumento enorme de impostos que se está a verificar.

Cumprimentos

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