Europa pode desafiar o actual trio do rating

A agência Fitch baixou recentemente o rating da república portuguesa e os juros da dívida pública deram logo sinal de subida (ver últimas notícias). Muitos em Portugal (e não só ) olham para as decisões que vêm de fora com um espírito conformista, um fatalismo “fadista” à moda portuguesa. O facto de o BES e a Brisa terem dispensado os serviços da Fitch não deveria servir de alerta? Trata-se porventura da agência menos considerada pelos investidores.

Não tomando como definitivo e divino o actual sistema de rating que classifica o nível de risco das dívidas dos estados e das empresas que recorrem ao mercado para emitirem títulos (obrigações), vamos tentar entender de onde veio o triunvirato da notação financeira constituído pela Fitch, Moody’s e Standard & Poor’s.

Em 1909, John Moody tornou-se no primeiro analista financeiro para atribuir notas aos títulos da dívida dos caminhos-de-ferro, proporcionando aos investidores uma forma mais fácil de avaliar a dívida das empresas ferroviárias. Era o início de uma das forças mais poderosas do capitalismo moderno. Hoje, um pequeno clube de agências de classificação de títulos, liderados pela Moody's, Standard & Poor's e Fitch, detêm um poder enorme. A Standard & Poor's) começou a vender as suas notações de títulos para investidores em 1916, a Fitch seguiu o exemplo em 1924. Na década de 1930, os reguladores federais começaram a usar essas classificações para avaliar a segurança das explorações dos bancos, entre outras coisas, mas a importância das agências diminuiu após a Segunda Guerra Mundial. A turbulência económica dos anos 70  voltou a ser um mar propício para as agências. O seu modelo de negócio transformou-se e os investidores começaram a pagar pelas classificações. Isso gerou mais receita, mas também criou um enorme conflito de interesses.

Como funcionam actualmente? Estas agências vêm a Portugal pelo menos uma vez por ano. Normalmente, as equipas são compostas por um economista e um técnico de apoio. O Governo português fornece-lhes um guia durante os dois dias da sua estadia. Para além dos encontros no Ministério das Finanças e no Banco de Portugal, têm reuniões com economistas, empresários e líderes de opinião, nomeadamente jornalistas. Perguntas pré-enviadas ou feitas no momento, tudo depende da agência, que também pode pedir a ausência do guia do Governo destes encontros com pessoas externas ao Ministério das Finanças (cliente das agências de rating).

Duas questões essenciais. Se a União Europeia criasse um sistema endógeno de rating, algum investidor iria acreditar na imparcialidade das avaliações? O triunvirato americano de rating é incontornável? Eu diria “não” a qualquer das questões. A única coisa que os europeus podem fazer é incentivar privados a criar agências de rating de raiz continental. Porquê? Duas razões relativamente óbvias. Em primeiro lugar, um avaliador de base europeia conhece melhor a realidade que lhe é próxima. Em segundo lugar, mesmo que haja algum lóbi de governos europeus, os investidores poderão acreditar que a análise é imparcial ou quase imparcial ou até mesmo tão imparcial quanto as notações do triunvirato norte-americano.

Os europeus tanto não acharam que o FMI era sagrado que criaram um Fundo Europeu de Estabilidade Financeira, por três anos, e já falam de um mecanismo permanente. Por que não fazer o mesmo com as agências de rating? Ou seja, criar condições e incentivos para que os privados europeus avancem para o negócio do rating? O triunvirato americano ficaria incomodado e perderia clientes? Certamente que sim. Tentar não custa assim tanto.

Pedro Palha Araújo

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Miopia relativa aos mercados emergentes

As vantagens de ser first mover são conhecidas de quem estuda a Estratégia Empresarial, tal como são consensuais algumas vantagens de ser second mover. Vem isto a propósito do ensimesmamento dos europeus, conformados com o fatalismo das regras do Pacto de Estabilidade que vergam os governos e os obrigam a reduções absurdamente aceleradas dos respectivos défices públicos. Para quem tinha uma economia florescente (economia real e não a sustentada nas engenharias financeiras), a redução acelerada do défice pode colocar as contas em ordem e a economia real fará o resto quando os mercados financeiros se acalmarem e os investidores voltarem a abrir os cordões à bolsa.

Mas os europeus (famílias e empresas) estarão a sofrer de um pouco de miopia, parafraseando Levitt e o seu conceito de “marketing myopia”. Estará todo o mundo a sofrer de recessão ou com crescimentos anémicos do PIB? Estarão as bolsas todas de rastos?

Um artigo da Economist The emerging emerging markets vem abrir os olhos dos mais míopes. Um pouco exageradamente, digo eu, o Economist diz que Brasil, Índia e China já estão demasiado concorridos. A maior concentração de mercados negligenciados está em África (que é em muitos aspectos, um continente esquecido). As estrelas são a África do Sul, Egito, Argélia, Botswana, Líbia, Ilhas Maurícias, Marrocos e Tunísia. Colectivamente, esses países correspondem à média do PIB per capita dos BRIC. A revista chama ainda a atenção para Médio Oriente, Turquia e Arábia Saudita.

Mas se a forma de as empresas aproveitarem as altas taxas de crescimentos dos BRIC e dos países apontados pela Economist é evidente (exportação ou investimentos greenfield), para as famílias portuguesas o caso é diferente.

Suponha que tem algum pé-de-meia e quer poupar. Os tempos que vivemos a isso aconselham. Trabalhar, poupar, amortizar. Não querendo colocar tudo em investimentos sem risco (certificados do tesouro ou depósitos a prazo, por exemplo), uma família pode querer colocar alguns dos seus ovos noutros cestos na esperança de conseguir algum rendimento extra.

Sem necessidade de jogar directamente na Bolsa (nacional ou não), qualquer investidor amador pode recorrer a fundos de acções de mercados emergentes, falando com o gestor de conta se assim o entender. As rentabilidades destes fundos estão muito acima da média dos produtos financeiros disponíveis no mercado. Arriscado? Bom, se não colocar todos os ovos no mesmo cesto os riscos serão sempre limitados. E se os mercados são… emergentes não se antevêem quebras prolongadas.

Os produtos associados aos mercados emergentes ligam normalmente activos de grandes empresas chinesas, brasileiras e, por vezes, matérias-primas. Estamos a falar de taxas de rentabilidade anuais perto dos 30%. Imagine que é só metade (15%). Compare com os melhores depósitos a prazo. A miopia despreza, por vezes, oportunidades mesmo à mão.

Pedro Palha Araújo

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Portugal declarou bancarrota

Retira-se do comportamento do BCE e do governo que Portugal declarou bancarrota e pediu ajuda à UE mas o governo conseguiu convencer os parceiros europeus a fazer disso segredo.

Não ficaram acordados quantitativos para o pacote de ajuda mas apenas um valor para a taxa de juros a pagar: 6.5%/ano. Assim, o BCE tem estado a comprar a quantidade de dívida pública portuguesa necessária para manter a taxa de juro abaixo dos 6.5%/ano.
O adiar só nos prejudicou: a Grécia paga 5%/ano, a Irlanda paga 5.8%/ano e nós pagamos 6.5%/ano.

O Eng. Sócrates convenceu os parceiros europeus da necessidade de se manter segredo argumentando que, se o pedido de ajuda fosse publicitado, Portugal entraria numa situação de ingovernabilidade. Que o governo, por ser minoritário, ficaria sem condições políticas para continuar não sendo possível um acordo parlamentar alargado nem marcar eleições legislativas num curto prazo.

O governo aceitou um conjunto de obrigações que começou a implementar começando pelas reformas no mercado de trabalho. Mas haverá outras: descida das pensões, aumento das taxas moderadoras na saúde, racionalizações no ensino (menos turmas e masi propinas), mais cortes salariais, despedimentos, etc.

Quando se entra em bancarrota (seja uma pessoa, uma empresa ou um estado) há um conjunto de activos que é menor que o total dos passivos sendo necessário decidir prioridades no cumprimento das obrigações. Por exemplo, uma empresa paga primeiro o IVA retido e a Segurança Social porque senão os gestores sofrem pessoalmente por isso e só depois é que pensa nos salários, demais dívidas.

No caso de um país, os activos resumem-se aos impostos que os cidadãos vão pagar no futuro. Como o não pagamento da "divida pública" cria prejuizos de grande amplitude e que perduram no tempo,  o governo tem que cortar nas obrigações que não têm impacto externo (diminuir pensões, cobertura de saúde, ensino, etc.) e aumentar os impostos dos nacionais (mais IVA, IRS, Portagens, etc).

Pedro Cosme Costa Vieira

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Por que berram os alemães contra os mais fracos?

A Alemanha manda na Europa dos 27 e ainda mais na Zona Euro? Aqueles que se lembram do tempo do marco alemão como divisa forte já se queixavam do mesmo, mas a tendência tem sido acentuada pelo euro e pela crise. Mas porque berram eles tanto? Quando ainda somos economicamente dependentes, não são os nossos financiadores (os pais) que assumem um papel preponderante na condução das nossas vidas? E se nós nos excedemos nos gastos ou nos endividamos sem darmos cavaco, eles não berram?

Repare-se no mecanismo que foi instituído a propósito da crise das dívidas soberanas na Europa. O Fundo Europeu de Estabilidade Financeira (FEEF) nasceu na sequência da crise grega, em Maio. A Grécia beneficiou de empréstimos em dinheiro vivo directamente de Estados (Portugal incluído), mas a Irlanda já foi contemplada com dinheiro vindo dos investidores que estão e estarão no mercado a comprar títulos de dívida emitidos pelo FEEF, com garantidas AAA das agências de rating. Quem garante o pagamento do capital e dos juros anuais a esses investidores?

Os Estados da Zona Euro garantem, mas proporcionalmente ao capital detido no Banco Central Europeu (BCE), com percentagens ajustadas porque o Estado(s) que vier a ser auxiliado (a Irlanda já beneficia) não conta. Assim sendo, repare-se como são diferentes as responsabilidades de Portugal e da Alemanha nas garantias prestadas sobre as euro bonds (obrigações). Sim, elas já existem! Não são é parte de um mecanismo permanente.

Olhando para as percentagens ajustadas (coluna mais à direita), a Alemanha é responsável por quase 28% e Portugal por 2,6% da quota parte do FEEF (o FMI também entrará sempre com cerca de 1/3 do bolo total do pacote de ajuda). Ou seja, por cada 1000 milhões de títulos emitidos (emprestados, portanto, a um país alvo de resgate do FEEF), a Alemanha arrisca-se a ficar a arder com 280 mil euros e Portugal com 26 mil euros. Entende-se agora o motivo pelo qual: 1) A Alemanha passa a vida a dar ralhetes aos países com as contas públicas mais descontroladas e, logo, em maior risco de recorrer ao FEEF; 2) Merkel se uniu a Sarkosy (a França também tem um peso considerável no FEEF e no BCE) para travar a ideia peregrina das euro bonds.

Mas a Alemanha não brinca em serviço e o homólogo germânico do nosso Instituto de Gestão de Crédito Público está inserido na mecânica do próprio FEEF (ver esquema abaixo e repare no lado esquerdo). Alguém ainda tem dúvidas sobre o papel da Alemanha na Zona Euro?

Pedro Palha Araújo

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Os bio-combustíveis não são solução

O desenvolvimento económico e o consumo de energia

É sabido que o contínuo aumento do bem-estar humano está muito ligado ao aumento da disponibilidade de energia. Assim, observa-se uma relação positiva entre o consumo de energia e o desenvolvimento económico quer olhando para os países (figura 1) quer olhando para a evolução ao longo do tempo (figura 2).

Fig. 1 - Consumo de energia vs. PIB (2002, Banco Mundial )

Fig. 2 - Consumo de energia vs. PIB (OCDE, 1982/2002, Banco Mundia)

Nas figuras 1 e 2 a energia é per capita, em toneladas equivalentes de petróleo e o PIB é per capita, paridade do poder de compra, em dólares americanos constantes do ano 2000. Dados do Banco Mundial.

O uso de energia, por ter maioritáriamente origem em combustiveis fósseis, implica a emissão de CO₂ para a atmosfera. Assim, o crescimento económico leva ao aumento das emissões de CO₂ (figura 3): por cada 1% de aumento do PIB, observa-se um aumento de 0.8% nas emissões de CO₂ (linha a vermelho).

Fig. 3 - Emissão de CO₂ vs. PIB (2005, Banco Mundial )

O CO₂ ‘mobilizável no curto prazo’ está dissolvido na atmosfera como gás ou na água dos oceanos como carbonato (CO₃^2–) e bicarbonato (HCO₃^–). Como existe 250 vezes mais água nos oceanos do que ar na atmosfera (em massa), do total de CO₂ mobilizável no curto prazo, 93% encontra-se na água dos oceanos, 5% na biosfera e 2% na atmosfera.

As emissões de CO₂ entram no ‘ciclo do carbono de curto prazo’ que, muito provavelmente, induz o Aquecimento Global e a Acidificação dos Oceanos. Por causa deste impacte negativo, as emissões de CO₂ são um problema económico muito grave.

Os bio-combustíveis

Uma das fontes alternativas de energia que têm sido discutidas é o uso de bio-combustíveis. Argumenta-se que, dado a formação do material biológico aprisionar CO₂, o uso de bio-combustíveis não causará um aumento das emissões de CO₂.
A matéria orgânica são compostos de carbono fotossintetizados pelas plantas e algas por via da clorofila. No processo de fotossíntese, as plantas, usando a energia solar como motor da reacção, juntam dióxido de carbono, CO₂, com água, H₂O, formando glicose e libertando oxigénio, O₂:

6CO₂ + 6H₂O + 4 kcal/g ® C₆H₁₂O₆ + 6O₂.

A energia aprisionada na glicose vai percorrer a cadeia alimentar ao longo da qual vai libertando energia por oxidação: C₆H₁₂O₆ + 6O₂ ® 6CO₂ + 6H₂O + 4 kcal/g (ver figura 3).
Em termos gasosos, quando ocorre a fotossíntese, é retirado CO₂ da atmosfera (ou da água) e acrescentado oxigénio, O₂. Na oxidação da matéria orgânica ocorre o fenómeno contrário.

Fig. 4 – Percurso do carbono na biosfera

No sentido de mostrar que o uso de bio-combustíveis implica um aumento das emissões de CO₂, vou agora avaliar as quantidades de CO₂ que são armazenadas numa floresta natural não explorada com as quantidades que ficam armazenadas quando essa floresta é explorada ou substituída por culturas que têm por fim a produção de bio-combustíveis.

1. Floresta natural não explorada
Nesta situação as árvores crescem durante 100 anos pela fixação na madeira de 10 toneladas por ano e por hectare de CO₂. Depois de morrerem, os bio-materiais ficam na manta morta e demoram 100 anos a oxidar completamente. Sob estes pressupostos, em média, o CO₂ haverá um armazenamento de 1000 toneladas de CO₂ em cada hectare.

2. Floresta natural explorada
Esta situação é idêntica à anterior mas as árvores quando morrem são imediatamente queimadas. Neste nível pouco intenso de exploração, em média, o tempo de aprisionamento do CO₂ reduz-se para metade, 50 anos, ficando a quantidade de CO₂ armazenada também reduzida a 50% da situação natural o que implica a emissão (de uma vez) de 500 toneladas de CO₂ em cada hectare explorado.

3. Floresta industrial
Nesta situação as árvores crescem rapidamente pela fixação na madeira do dobro do CO₂ da floresta natural (20 t/ha/ano). Ao fim dos 10 anos, os bio-materiais são colhidos e queimados. Neste nível intenso de exploração, em média, o tempo de aprisionamento do CO₂ é de 5 anos, ficando a quantidade de CO₂ armazenada reduzida a 10% da situação natural.

4. Agricultura de cana-de-açúcar para bio-combustível
Nesta situação a cana-de-açúcar cresce ao longo do ano fixando CO₂ no açúcar e nas fibras a uma velocidade cinco vezes a velocidade da floresta natural (50 t/ha/ano). No entanto, como no fim do ano a cana é cortada e armazenada para ser queimada ao longo do ano seguinte, neste nível muito intenso de exploração, em média, o tempo de aprisionamento do CO₂ fica reduzido a 1 anos, ficando a quantidade de CO₂ armazenada reduzida a apenas 5% da situação natural.
Neste caso, a desmatação de 1000 km² de floresta natural para cultivar cana-de-açúcar induz a emissão de uma vez para a atmosfera de 95 milhões de toneladas de CO₂.

Estará a humanidade condenada?

Sendo certo que os bio-combustiveis não são uma solução para o problema das emissões de CO₂ porque implicam alterações na ocupação do solo que induzem uma diminuição muito importante da quantidade de CO₂ aprisionada sob a forma de compostos de carbono sólidos (e.g., sob a forma de madeira), o desenvolvimento tecnológico tem permitido uma diminuição das emissões ao longo do tempo por unidade de riqueza produzida (Figura 5). E contrariamente à ideia geral, essa diminuição tem sido maior nos países menos desenvolvidos (-2.69%/ano) que nos países da OCDE (-1.73%). Assim, os dados indicam que podemos ter esperança na capacidade da tecnologia em resolver mesmo um dos problemas económicos mais graves que a humanidade enfrenta.

Fig. 5 – Evolução das emissões de CO2 por unidade de riqueza produzida (1980-2005)

Pedro Cosme da Costa Vieira

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Sobre a legalidade de baixar salários e pensões

Há muitas opiniões e pareceres jurídicos sobre a legalidade de baixar salários sem acordo de uma das partes, o trabalhador. Uns dizem que é constitucional enquanto que outros dizem que não. Mas, de facto, a Constituição da República Portuguesa, CRP, não fala disso.

Mais depressa será inconstitucional o Salário Mínimo Nacional porque é contrário ao preceito de que “…incumbe ao Estado promover a execução de políticas de pleno emprego”, par. 2.º, alínea a) do art. 58.º da CRP, que o SMN é contrário a isso;

E teríamos que separar as reduções nominais, alegadamente inconstitucionais, das reduções no poder de compra, reais, mas mantendo o salário nominal, alegadamente constitucionais. Em termos económicos tal separação não faz qualquer sentido. E já houve repetidas reduções no poder de compra dos salários e ninguém falou na sua inconstitucionalidade.

Não olhemos para o quadro legislativo português mas concentremo-nos no que tem acontecido ao longo dos anos sem ninguém falar em ilegalidade.

A meu ver, a redução do salário é uma violação dos termos de um contrato por uma das partes sem acordo da outra parte. Isto é, um trabalhador assina um contrato de trabalho com o empregador no qual está explicitado receber um determinado salário, por exemplo, 2000€/mês, e durante a vigência do contrato, o empregador unilateralmente decide reduzir esse salário para 1900€/mês.

Mas já aconteceram inúmeras alterações nos contratos de trabalho induzidas por peças legislativas sem acordo da parte prejudicada, o empregador. Vejamos alguns exemplos:

1. Estava livremente estipulado em muitos contratos de trabalhado que o empregado tinha que trabalhar 48 horas por semana e uma peça legislativa alterou todos os esses contratos reduzindo a obrigação de 48 horas para 40 horas de trabalho por semana.

2. Um contrato de trabalho assinado em 2007 que estipulava um salário de 403€/mês, com umas portarias a dizer que o salário mínimo passava para 475€/mês, ficou alterado.

Sem qualquer acordo do empregador. E é muito mais grave que a diminuição do salário porque o empregado pode denunciar o contrato de trabalho enquanto que o empregador não.

Há ainda o caso da impossibilidade material de cumprir o contrato em que a parte impossibilitada deixa de estar vinculada aos termos do mesmo.

Por exemplo: 1) Se o Cristiano Ronaldo tiver um AVC (Deus permita que não e que lhe dê muita saúde e saber para continuar a jogar bem durante muitos anos), o Real Madrid não o pode obrigar a jogar; 2) Se uma empresa falir, não pode ser obrigada a pagar os salários.

Assim, sem necessitar de consultar qualquer peça legislativa, parece-me mais que legal haver uma redução dos salários sem acordo dos empregados porque já houve aumentos sem acordo dos empregadores e foi legal.

Acho mesmo que será legal não só o Estado Português alterar unilateralmente os salários dos funcionários públicos como os das empresas privadas assim como alterar as reformas, as parcerias público privadas, os pagamentos a fornecedores, as amortizações da dívida pública e demais obrigações, por existir uma impossibilidade material de lhe dar cumprimento. O Estado Português está na bancarrota e como não tem como cumprir pelo que terá que se proceder a rateio da massa falida.

Seria bom para mim que a redução dos salários, o congelamento das progressões das carreiras da função pública, a gratuitidade das ex-SCUTs, o IVA, o ISP e o IRS fossem declarados inconstitucionais porque eu sou funcionário público, ando em ex-SCUTs e pago alguma coisa para IVA, ISP e IRS. Mas como diz o povo na sua grande sabedoria, “não pode ser e o que não pode ser tem muita força”.

Haja coragem para aguentar o embate da bancarrota.

Pedro Cosme da Costa Vieira

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